過(guò)去一年，很多區(qū)塊鏈企業(yè)陸續(xù)嘗試通過(guò)STO的方式擁抱合規(guī)監(jiān)管，但目前來(lái)看，這條路徑存在的最大障礙是交易所牌照與合格投資人的雙重門檻，

過(guò)去一年，很多區(qū)塊鏈企業(yè)陸續(xù)嘗試通過(guò)STO的方式擁抱合規(guī)監(jiān)管，但目前來(lái)看，這條路徑存在的最大障礙是交易所牌照與合格投資人的雙重門檻，使得ST銷售階段的流通性不足，使其在現(xiàn)階段更像是私募的變種，與人們的期望相去甚遠(yuǎn)。

近日，CSDN副總裁、通證經(jīng)濟(jì)發(fā)起人孟巖在解讀新加坡監(jiān)管政策并實(shí)地考察之后，提出了一條新合規(guī)融資路徑。他表示，去年11月30日新加坡MAS發(fā)布的《A GUIDE TO DIGITAL TOKEN OFFERINGS》(數(shù)字通證發(fā)行指南)，從根本上改變了在新加坡從事“Token”相關(guān)事情的模式，指南中的案例尤其值得研讀，其中明確提到幾種非證券型通證，不受MAS監(jiān)管，且可通過(guò)預(yù)售方式向全球融資。

這份指南該如何解讀?通證設(shè)計(jì)上給我們帶來(lái)了哪些啟發(fā)?4月20日，在由CSDN主辦的金融科技論壇上，孟巖進(jìn)行了詳細(xì)的介紹。

以下是演講內(nèi)容精編，由巴比特整理。

大家知道大量的區(qū)塊鏈公司在新加坡注冊(cè)基金會(huì)，然后去融資。但在此之前，新加坡只是提供這一套流程的服務(wù)和工具，你的項(xiàng)目并不能面向新加坡市場(chǎng)，更不能向新加坡公民融資，因?yàn)轭A(yù)售token進(jìn)行融資的這種模式?jīng)]有得到新加坡監(jiān)管當(dāng)局的明確定位，法律性質(zhì)不清晰。

但去年11月30日數(shù)字通證發(fā)行指南發(fā)布之后，情況徹底改變了。新加坡企業(yè)可以用預(yù)售token這種方式對(duì)新加坡公民進(jìn)行投資了，甚至可以拓展到整個(gè)東南亞地區(qū)，當(dāng)然要排除中國(guó)和美國(guó)。

為什么會(huì)發(fā)生這樣的改變?新加坡數(shù)字通證發(fā)行指南究竟解決了什么問(wèn)題?接下來(lái)，分享下我的心得體會(huì)。

第一、指南講了什么樣的Digital Token會(huì)被視為資本市場(chǎng)產(chǎn)品，會(huì)受到MAS監(jiān)管?股權(quán)、債券和集合投資計(jì)劃份額。前兩個(gè)不用解釋了，集合投資計(jì)劃份額是指通過(guò)某種方式做一個(gè)投資協(xié)議，然后用token來(lái)代替投資協(xié)議，實(shí)際上過(guò)去出現(xiàn)的很多融資方式都屬于這類。

第二、新加坡并沒(méi)有放開Security Token的監(jiān)管，還指出是否屬于Security Token，由MAS定奪。

第三、仍舊沒(méi)有對(duì)交易所、發(fā)售平臺(tái)的法律地位做出任何確認(rèn)，它們?cè)诜缮咸幱谀：貛А?/p>

第四、不管你做什么事情，都要滿足反腐敗、反恐、反洗錢以及遵守聯(lián)合國(guó)制裁協(xié)議這一系列要求。

非常巧合的是，《數(shù)字通證發(fā)行指南》發(fā)行前一周的11月19日，MAS發(fā)布了《Payment Services Bill》(簡(jiǎn)稱PSB)，其中對(duì)數(shù)字貨幣的支付服務(wù)合規(guī)提出明確要求，支付類token和相關(guān)交易可能需要持牌并接受監(jiān)管。Bill是指提案，離最終執(zhí)行的法案之差一次投票，待新加坡國(guó)會(huì)批準(zhǔn)后正式執(zhí)行，意味著你已經(jīng)需要遵守相關(guān)規(guī)定了。

這兩份文件加上之前的一系列法案，使得新加坡對(duì)于如何監(jiān)管數(shù)字貨幣這件事情，形成了初步的體系，走在世界的前列。

新加坡非證券型通證監(jiān)管情況

我們上述所列舉的是指南中提到的關(guān)于Security Token的監(jiān)管，但真正的重點(diǎn)并不在此，指南后面列舉的11個(gè)案例，其中提到了非證券型通證，我們一般把它稱作Utility Token，這才是我觀察到的重點(diǎn)。

這些案例請(qǐng)大家耐心研讀，它們一定不是MAS憑空杜撰出來(lái)的，很可能是有切實(shí)的項(xiàng)目前來(lái)咨詢，經(jīng)過(guò)專家商議后，寫成了案例?，F(xiàn)在我們一起來(lái)看下，里面有什么寶藏值得挖掘。

1.關(guān)于非Security Token的融資

第一個(gè)案例，某公司計(jì)劃創(chuàng)建一個(gè)用戶算力共享租用的平臺(tái)，為了開發(fā)該平臺(tái)，公司擬發(fā)行Token進(jìn)行融資，該Token將賦予代幣持有人租用平臺(tái)其他用戶提供的算力。

指南中明確指出，這種Token不屬于證券，因此不受SFA或FAA任何要求的限制。更重要的是，指南中寫道，這個(gè)Token可以用它來(lái)融資。

不是證券為什么可以用來(lái)融資呢?很簡(jiǎn)單，它代表著平臺(tái)的資源、產(chǎn)品和服務(wù)，你可以用來(lái)預(yù)售，用預(yù)售所得做開發(fā)和市場(chǎng)拓展。我們以前還遮掩著，把它叫預(yù)售，但在MAS的指南中，它就寫明了是“raise funds”融資，并且合法。

2.關(guān)于穩(wěn)定幣

第十一個(gè)案例，某公司存了一部分法幣，然后發(fā)行Token，也就是用中心化債務(wù)發(fā)行穩(wěn)定幣，這種模式在MAS看來(lái)，是以法幣儲(chǔ)備作為保證，承諾剛性兌付，因此所發(fā)行的token實(shí)際上是債券，而MAS需要監(jiān)管債券，并要求持牌。

有意思的是，它還有兩個(gè)要求，就算得到牌照了，這個(gè)Token還可能被PSB視為電子貨幣，并要求持牌。

3.關(guān)于交易所

第六個(gè)案例，雖然交易所仍處于灰色地帶，但這個(gè)案例中說(shuō)到，如果交易所只交易支付性和功能型Token，比如比特幣、以太坊，如果所有Token都不屬于證券型，那么交易所就是合規(guī)的，當(dāng)前不受MAS的監(jiān)管，以后存在受監(jiān)管之可能。

但是交易所必須符合PSB對(duì)于反洗錢、反恐金融的一系列要求，包括KYC、可疑交易報(bào)告制度、賬目可審計(jì)、交易記錄保存等，這些要求對(duì)于我們從事區(qū)塊鏈相關(guān)金融服務(wù)，還是增加了很多約束條件。而一旦該交易所上線一個(gè)Security Token，則立刻需要被監(jiān)管，必須申請(qǐng)相應(yīng)的牌照。

美國(guó)非證券型通證監(jiān)管情況

我們?cè)賮?lái)看看美國(guó)，SEC于4月3日對(duì)Turnkey Jet Token發(fā)出首個(gè)無(wú)異議函，之所以TKJ能夠通過(guò)審核，是出于這樣幾個(gè)原因：

第一，它不會(huì)用Token預(yù)售融資開發(fā)產(chǎn)品，而是等產(chǎn)品開發(fā)完成后再發(fā)行;第二、TKJ Token一經(jīng)發(fā)行立刻可用;第三，Token只在TKJ錢包內(nèi)流轉(zhuǎn)，不接入第三方錢包;第四，價(jià)格恒定1美元，可回購(gòu)，但回購(gòu)價(jià)不高于1美元;第五，營(yíng)銷方面只強(qiáng)調(diào)Token的功能性，不提及投資屬性。

這個(gè)規(guī)定像極了2007時(shí)，我們國(guó)家對(duì)于Q幣的監(jiān)管規(guī)則。但 2008 年之后，我們就不允許回購(gòu)的，也就是法幣可購(gòu)買Token，Token不可再置換成法幣。

我們可以發(fā)現(xiàn)，相比之下，新加坡的監(jiān)管要求比美國(guó)要寬松的多。首先，新加坡沒(méi)有提出來(lái)需要把產(chǎn)品做出來(lái)再發(fā)行Token;其次，新加坡沒(méi)有要求Token發(fā)出后立即可用;再者，對(duì)于錢包的流轉(zhuǎn)沒(méi)有限制;最后，它并未規(guī)定價(jià)格不可波動(dòng)。

如何設(shè)計(jì)Token應(yīng)對(duì)合規(guī)監(jiān)管？

在這種情況下，就給了我們很大的可操作空間。那么，什么樣的Token可能不會(huì)被劃歸為證券型，無(wú)需受到MAS監(jiān)管呢?在研讀《數(shù)字通證發(fā)行指南》后，我認(rèn)為有三類：技術(shù)型、用戶權(quán)力型、產(chǎn)品及服務(wù)承兌型。我想重點(diǎn)解釋的是技術(shù)型，因?yàn)樗鄬?duì)比較復(fù)雜。

1.技術(shù)型通證

如果我們想把現(xiàn)在的信息互聯(lián)網(wǎng)轉(zhuǎn)變?yōu)閮r(jià)值互聯(lián)網(wǎng)，該怎么做呢?現(xiàn)在的互聯(lián)網(wǎng)是四層協(xié)議：物理鏈路層、網(wǎng)絡(luò)層、傳輸層、應(yīng)用層，我們可不可以在傳輸層和應(yīng)用層之間，插入一個(gè)叫通證層的協(xié)議?

對(duì)于計(jì)算機(jī)來(lái)講，就發(fā)生了這樣的變化：比如你想看一篇文章，用電腦連接服務(wù)器，希望獲取文檔資源地址，服務(wù)器確認(rèn)可以提供資源，給出1個(gè)Token的報(bào)價(jià)，你在電腦上同意報(bào)價(jià)，發(fā)起轉(zhuǎn)賬，服務(wù)器確認(rèn)收款成功，并將所需文檔回傳給你的電腦，服務(wù)器關(guān)閉連接。

想象一下，如果你把上述過(guò)程，置入一個(gè)機(jī)器中，這個(gè)Token是機(jī)器得以運(yùn)轉(zhuǎn)不可或缺的一部分，這種情況下，它就是一個(gè)技術(shù)型Token。那么具體有什么案例呢?

游戲機(jī)，很簡(jiǎn)單，把幣放進(jìn)去才能使用;電表，大家可能不知道是什么，在我小時(shí)候，東北老工業(yè)區(qū)的電廠會(huì)給自己的員工發(fā)電片，一個(gè)電片就是一度電，往電表里一插，就可以使用了，其他人要到商店里買，而員工則每月發(fā)200個(gè)電片;ETH，是典型的技術(shù)型通證，其實(shí)以太坊就像是一個(gè)全球大型計(jì)算機(jī)，你需要購(gòu)買ETH獲取gas，然后讓這臺(tái)計(jì)算機(jī)為你提供服務(wù)。

大家可能會(huì)說(shuō)，這樣的Token沒(méi)有升值空間，給話筒支付的Token價(jià)值不能一直變對(duì)不對(duì)?

所以更進(jìn)一步，我設(shè)計(jì)了一套雙幣模型。一個(gè)穩(wěn)值Token，是用未來(lái)的產(chǎn)品和服務(wù)承兌，并錨定某種法幣;一個(gè)變值Token，如果你的發(fā)行數(shù)量是一定的，然后錨定一定份額的系統(tǒng)資源，當(dāng)系統(tǒng)的總資源擴(kuò)張或者收縮，那么單位Token所對(duì)應(yīng)的價(jià)值就在變化。當(dāng)你把這兩者結(jié)合起來(lái)，很多事情就可以進(jìn)行了。

2.用戶權(quán)利型通證

指南中的一個(gè)案例是，某公司做了一個(gè)DAPP，把這個(gè)DAPP放在電商平臺(tái)，你可以通過(guò)DAPP的Token對(duì)電商平臺(tái)進(jìn)行評(píng)價(jià)，這個(gè)Token就屬于用戶權(quán)力型，但是如果你想要主動(dòng)評(píng)論，比如投訴，需要付Token。但如果是平臺(tái)方發(fā)起的投票，你被動(dòng)參與，則是電商平臺(tái)付給你Token。依然可以發(fā)售該Token進(jìn)行融資，但需遵守CDSA、TSOFA等法規(guī)。

3.產(chǎn)品和服務(wù)承兌型通證

還有一個(gè)案例，某咨詢公司做了一個(gè)平臺(tái)，允許企業(yè)用戶在他的平臺(tái)上發(fā)行Token，用戶發(fā)行的Token只能在以后用來(lái)回購(gòu)自己的產(chǎn)品。這個(gè)Token的性質(zhì)就屬于產(chǎn)品和服務(wù)承兌型，這個(gè)發(fā)行平臺(tái)本身也沒(méi)有問(wèn)題。

我在想，可不可以稍微變體一下，比如這個(gè)案例所說(shuō)的相當(dāng)于是幫企業(yè)發(fā)行積分的平臺(tái)，那我們是否能對(duì)這些積分進(jìn)行染色，比如吉野家的是藍(lán)色，麥當(dāng)勞的是紅色，肯德基的是白色，以此類推，把染色幣的解決方案置入其中。

綜上所述，新加坡MAS 的 token 融資指南給出了一條明路。大家一定要認(rèn)真研究其中的11個(gè)案例，非常有收獲。

最后，我們來(lái)梳理下流程，首先你要對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行構(gòu)思，設(shè)計(jì)非證券類通證模型，然后出具法律意見(jiàn)書，如果想要同時(shí)遵循美國(guó)和新加坡的法律，就先去做天使融資，用這個(gè)錢做產(chǎn)品開發(fā)后再發(fā)行Token，進(jìn)行銷售和交易。如果只遵循新加坡的法律，則可以先預(yù)售Token再做產(chǎn)品開發(fā)。因?yàn)楦鶕?jù)新加坡MAS《數(shù)字通證發(fā)行指南》，注冊(cè)在新加坡的公司通過(guò)非證券類Token以預(yù)售方式融資合法合規(guī)。

關(guān)鍵詞： 區(qū)塊鏈 合規(guī)監(jiān)管 MAS